60/40 投資組合仍具長線價值？

過去十年，60/40 投資組合（即 60% 環球股票與 40% 環球債券配置）錄得年化回報達 8%，近五年平均亦達 7.4%。無論是 10 年、15 年或 35 年期，回報率均穩定維持在 7% 附近，偶爾升至 8%，或略回落至 6%。累計而言，過去 35 年 60/40 組合上漲 833%，表現遠超市場對「保守配置」的既定印象。

然而，近年市場對 60/40 投資組合的質疑聲不絕於耳，尤其針對 2021 至 2022 年期間的回報疲弱，令「60/40 模式已經失效」的說法甚囂塵上，但自 2022 年底起，60/40 組合已反彈逾 40%，這波復甦是否合理又能否延續？

60/40 的靈魂：債券穩定回報與避險效能

投資者偏好平衡型組合，源於股票具備長期增值潛力，歷史趨勢支持以股票作為複利增長的基礎配置。然而，100% 股票配置風險過高，尤其在市場大幅回調時，資金波動難以承受。

因此，加入固定收益資產成為穩定回報、降低波動的關鍵一環。其避險效能建基於資產類別間的負相關性，即當股票下跌時，債券能夠上升以緩衝損失。歷史數據顯示，固定收益在大多數市況下均能發揮穩定作用，是平衡組合不可或缺的支柱。

60/40 策略之所以歷久不衰，正是因為固定收益資產在提升風險調整後回報方面，持續發揮關鍵功能。

60/40 組合長期回報的實力證明

自 1991 年起，全球股票與債券市場指數累積逾 35 年數據，其中約三分之二時間（超過 23 年）呈現股債齊升的格局。期間，60/40 投資組合的平均年化回報達 12%，表現理想，反映出資產配置策略的穩健性。

僅有三個年份（1999、2013 及 2021 年）出現股票上漲而債券下跌的情況，但整體回報仍具吸引力。原因在於股票漲幅遠超債券跌幅——債券平均下跌僅 2.2%，而股票則飆升 23%。這類年份通常由強勁經濟及企業盈利支撐股市表現，惟利率上升則拖累固定收益資產。

令人意外的是，這三年間的 60/40 組合表現甚至優於股債雙漲的年份，平均年化回報高達 12.9%。換言之，在過去 26 年（佔總時間四分之三），60/40 組合曾多次錄得超過 12% 的年化回報，充分證明即使在平衡配置中，股票仍具備強勁的上行動能。當這種效益透過時間複利累積，回報曲線自然呈現顯著增長。

固定收益在 60/40 組合中的關鍵角色

在 60/40 投資組合中，固定收益不僅擔當穩定的角色，更是提升整體回報的重要支柱。回顧過去 35 年，全球債券市場有 31 年錄得正回報，顯示其表現穩定，波動性遠低於股票，並在近九成時間內為投資組合帶來正向貢獻。

在其中 12 年（約三分之一時間），債券的絕對回報甚至高於股票，證明其在回報層面的積極作用。而最關鍵的一點是：在股票下跌的 9 年中，債券在其中 8 年仍錄得正回報，有效緩衝股市波動，於關鍵時刻發揮避險功能，提升整體風險調整後回報，正是 60/40 策略能夠歷久不衰的核心原因之一。

唯一例外：2022 年股債同步下跌

過去 35 年僅有一次出現股債同步下跌，即 2022 年，當年股市下跌 19%，債券亦錄得 11.5% 的負回報。此前 2021 年債券僅微升 1.3%，導致連續兩年表現疲弱，成為歷史上首次股債同跌的情況。

除此之外，債市下跌紀錄極為有限且幅度輕微：1999 年跌幅 5.2%，2013 年僅跌 0.2%。即使在 2008 年金融海嘯及 2020 年疫情爆發期間，債券最終仍錄得正回報，分別為 3.9% 及 5.4%。這些數據再次印證，固定收益資產在多數市況下均能發揮穩定與避險作用。

債券牛市簡史：從降息周期到避險重生

事實上，自 1970 年代利率見頂以來，債券經歷長達半世紀的牛市。利率持續下行，直至 2008 年及 2020 年雙雙觸及零利率。全球化推動自由貿易、製造與分銷成本下降，加上通脹結構性回落，為央行提供充足空間實施寬鬆政策。

推動減息的不僅是全球化的通縮效應，更是接連不斷的金融危機所帶來的衝擊。從 1997 年亞洲金融風暴、儲貸危機、長期資本管理公司崩潰，到 2000 年科網泡沫、2008 年環球金融海嘯、2013 年歐債危機，以至 2020 年新冠疫情爆發，各國央行，尤其是美國聯儲局，多次將利率降至歷史低位。

然而，2020 年利率再度觸底後，市場環境開始出現結構性轉變。疫情過後，通脹急升，地緣政治緊張加劇，全球供應鏈受阻，形成「高通脹、高利率」的新常態，並引發 2022 年的市場震盪。儘管利率在 2023 年末觸頂後開始回落，美國亦於去年重啟減息周期，預期此趨勢或延續至 2026 年。

若 2021 至 2022 年債券市場的負回報屬於異常情況，當前環境則為固定收益資產帶來雙重利好：一方面享有較高的起始息率，另一方面受惠於利率下行所帶來的資本增值空間。固定收益有望重拾其歷史角色，再次成為對沖股市波動的天然避險工具。

“This time is different”？歷史從未真正改寫

投資最危險的概念，莫過於過度解讀當下，輕率斷言「今次不同 (This time is different)」。隨着投資年資累積，愈能體會歷史雖不會完全重演，但其規律與脈絡往往仍具參考價值。我們容易受近因偏差影響，將預期建立在最新或近期的市場事件上，卻忽略了更具參考價值的長期數據。60/40 投資組合正是典型例子。與其聚焦 2021 至 2022 年的短期波動，不如回看 1991 至 2025 年的長期表現，從中理解資產配置的真正價值。

過去三年，60/40 組合累積回報達 13.8%。即使此表現未必可持續，在股票創新高、固定收益重拾吸引力的環境下，回歸 7–8% 的長期平均回報，仍是具吸引力的配置選擇。昔日王者或已退場，但新一輪的資產配置周期，正在悄然登場。

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